接受《經濟參考報》記者采訪的業内人士表示，中(zhōng)标利率下(xià)調顯示央行試圖引導短期資(zī)金成本下(xià)降進而引導實體(tǐ)經濟融資(zī)成本下(xià)行。回購利率在未來可能成爲央行基準利率的備選項，而通過調整回購利率來調節市場總體(tǐ)流動性，也符合近年來央行加大(dà)價格型工(gōng)具使用力度的大(dà)趨勢。
也有市場人士表示，在目前貨币傳導機制不暢的情況下(xià)，通過短端利率來影響長期利率可能存在問題，當前降低社會融資(zī)成本最直接的方式還是啓動降息。但央行近期操作顯示，貨币當局對于全面降息降準依然持審慎态度。
出招
貨币市場利率中(zhōng)樞下(xià)移
此次下(xià)調之後，正回購水平也再次創出3年半以來的新低。9月18日，14天期正回購中(zhōng)标利率曾下(xià)調20個基點，至3.5%。
央行公開(kāi)市場操作利率在當前時點下(xià)調，具有明顯的引導市場利率下(xià)行的意味。有分(fēn)析認爲，到年底前，資(zī)金利率有可能脫離(lí)目前的下(xià)行區間重新上行。民生(shēng)銀行金融市場部最近發布的研究報告指出，根據“貨币供應增速大(dà)體(tǐ)領先于資(zī)金利率變化半年左右的規律”來看，自年初至3月底貨币供應增速的下(xià)滑，很可能導緻了6月以來貨币市場利率的下(xià)降，以此推斷，從4月開(kāi)始的貨币供應增速上升趨勢，應該導緻資(zī)金利率從10月左右開(kāi)始上升，并且這一(yī)上升趨勢還将持續到年底左右。
中(zhōng)航證券分(fēn)析師楊鵬飛表示，在利率市場化過程中(zhōng)，央行重新定義基準利率，通過基準利率的公示效應，引導利率下(xià)行。正回購利率的下(xià)行，通過引導貨币市場利率的下(xià)行，改善銀行的同業負債成本，進而降低銀行整體(tǐ)成本。央行再度下(xià)調正回購利率，将帶動貨币市場資(zī)金利率中(zhōng)樞下(xià)移。
民生(shēng)證券研究院執行院長管清友稱，10月以來銀行間流動性持續寬松，7月初至今的14天回購利率已由4.4%高位回落至3.3%，這實際上反映了非标萎縮和銀行風險偏好回落、銀行流動性頭寸“無處可去(qù)”的衰退式寬松。因此，央行順勢下(xià)調正回購利率，旨在弱化銀行将流動性頭寸上繳至央行的動機，激勵銀行将更多的流動性配置于信貸類資(zī)産。
他還指出，目前的收益率曲線過于平坦化，10年期國債減去(qù)1年期國債衡量的期限利差僅爲27個基點，若短端利率降不下(xià)去(qù)，長端利率同樣降不下(xià)去(qù)。正回購利率順勢下(xià)調有助于打開(kāi)長端利率的下(xià)行空間，進而在經濟低迷時降低實體(tǐ)融資(zī)成本。
趨勢
價格型工(gōng)具使用力度加大(dà)
通過觀察可知(zhī)，央行通過公開(kāi)市場操作以及其他價格手段來引導銀行間市場短期利率的嘗試已經越來越多，這和央行多次闡釋貨币政策工(gōng)具将從數量型更多轉爲價格型工(gōng)具不謀而合。
華夏銀行發展研究部戰略室負責人楊馳表示，受利率市場化和表外(wài)融資(zī)發展迅猛的影響，傳統的央行存貸款利率基準難以全面真實地反映市場資(zī)金利率，因此央行目前也處在打造新的市場基準利率的摸索階段，回購利率有可能成爲未來基準利率備選對象之一(yī)。通過調整回購利率來調節市場總體(tǐ)流動性，也符合近年來央行加大(dà)價格型工(gōng)具使用力度的大(dà)趨勢。
實際上，央行在2003年、2004年就強調過，貨币政策要從數量型工(gōng)具更明顯地轉爲價格型工(gōng)具，但是由于中(zhōng)國長時間存在國際收支順差，爲了實現人民币彙率機制改革的漸進性，央行不得不大(dà)量購買貨币從而被動投放(fàng)基礎貨币，這也使得貨币政策沒能很大(dà)程度上實現向“價格型”工(gōng)具的轉變。不過，随着從2012年央行外(wài)彙占款增速開(kāi)始出現趨勢性下(xià)降，貨币政策工(gōng)具向價格型轉變的空間也越來越大(dà)。
在這樣的背景下(xià)，央行頻(pín)頻(pín)引入新的貨币政策工(gōng)具。2013年，央行先後創設了短期流動性調節工(gōng)具(SLO )和常設借貸便利(SLF)，其中(zhōng)SLO以7天期内短期回購爲主，采用市場化利率招标方式開(kāi)展操作，有利于更短期限市場利率的形成。2014年，央行再次創設抵押補充貸款(PSL)，試圖引導中(zhōng)期市場利率。
央行金融研究所所長金中(zhōng)夏曾撰文稱，在利率市場化改革已經開(kāi)始、但尚未完成的過渡時期，存貸款基準利率很難準确、全面地表達貨币政策的意圖和态勢，無論是央行對貨币政策的實施還是市場對貨币政策的理解，事實上都在使用綜合的框架。未來的方向可能是，央行主要通過公開(kāi)市場操作和其他各種數量和價格的綜合手段，在銀行間市場決定某種短期利率，通過這種短期利率影響國債收益率曲線，進而影響所有市場利率，最終影響經濟增長、物(wù)價水平和就業等實體(tǐ)經濟目标。
審慎
短期難見降息降準
正回購中(zhōng)标利率的下(xià)調有利于引導短期資(zī)金市場利率中(zhōng)樞的下(xià)移，但一(yī)些業内人士認爲，由于我(wǒ)國貨币政策傳導機制不暢，通過短端利率影響長端利率恐怕并不現實，降低社會融資(zī)成本最直接的貨币政策應該是降息。
楊馳說，正回購利率屬于短期利率，短期利率下(xià)行能否帶動中(zhōng)長期利率下(xià)行還是未知(zhī)數。由于銀行缺乏穩定充裕的中(zhōng)長期資(zī)金來源，中(zhōng)長期利率一(yī)直居高不下(xià)，這對期限較長的基礎設施建設和項目投資(zī)影響較大(dà)。同時，央行貨币政策能否實現調控意圖還需要進一(yī)步觀察。盡管央行采取了多項措施力圖降低實體(tǐ)經濟融資(zī)成本，但目前看來貨币政策的傳導過程存在梗阻，貨币政策效果在一(yī)定程度上被減弱，資(zī)金并沒有完全順暢地流入小(xiǎo)微企業、“三農”等領域。這一(yī)方面是由于地方政府融資(zī)平台和房地産企業的資(zī)金需求呈剛性、對利率并不敏感，對小(xiǎo)微企業和“三農”領域形成了“擠出效應”，另一(yī)方面也和部分(fēn)區域、部分(fēn)行業信貸風險事件頻(pín)發，導緻銀行風險偏好下(xià)降、信貸政策趨于謹慎有一(yī)定關系。
中(zhōng)金所研究院首席宏觀研究員(yuán)趙慶明指出，去(qù)年下(xià)半年受6月錢荒的影響，實體(tǐ)企業融資(zī)成本進一(yī)步擡升。今年年初以來，短端貨币市場利率相對于去(qù)年下(xià)半年明顯回落，但是長端社會融資(zī)成本卻沒有明顯回落。盡管自年初以來，社會融資(zī)成本居高不下(xià)引起了中(zhōng)央以及社會各界的重視，有關金融管理部門也采取諸如定向降準等措施，但是并沒有有效降低社會融資(zī)成本。在當前我(wǒ)國利率市場化仍未完成的情況下(xià)，要降低社會融資(zī)成本，最行之有效的措施是由央行直接降低存貸款基準利率。
不少業内人士表示，從目前PPI以及CPI數據來看，低物(wù)價水平正爲降息騰出空間。國家信息中(zhōng)心首席經濟師範劍平表示，以降息爲例，世界各國央行的貨币政策都主要盯住CPI，同時還參考PPI和資(zī)産價格(主要是房價)。去(qù)年我(wǒ)國CPI平穩、PPI明顯回落、房價居高不下(xià)，參考C PI就沒必要調整，看PPI就應該降息，看房價就應該加息，綜合考慮後我(wǒ)們的決策是不加息也不降息。今年PPI下(xià)降幅度加大(dà)，CPI漲幅比去(qù)年縮小(xiǎo)，房價也開(kāi)始掉頭向下(xià)，降息的條件在逐步成熟，或可選擇定向降息，将來如果房價、CPI、PPI都下(xià)降就存在全面降息的條件。
不過，從目前的情形看，監管層似乎還未顯示出明顯的降息意圖。楊馳表示，今年以來正回購利率已經數次下(xià)調，反映出央行試圖通過引導銀行間利率下(xià)行、實現降低實體(tǐ)經濟融資(zī)成本的意圖。同時也可以看出，監管當局對于全面降息、降準依然持審慎态度，目前主要還是通過下(xià)調回購利率、定向降準、PSL等微調政策來實現調控意圖。
管清友表示，貨币政策小(xiǎo)招頻(pín)發也反映了央行糾結的心态。面臨經濟下(xià)行，銀行對私營部門信用收縮嚴重，釋放(fàng)足夠的流動性寬松壓低流動性溢價沖抵信用溢價是合意的方式，但降準、降息等大(dà)招又(yòu)恐扭曲市場預期，引發公共部門過快加杠杆。
不過，趙慶明說，把降息與強刺激畫等号的觀點可能過于片面，通過降息來降低融資(zī)成本最爲直接和有效。他表示，目前經濟增速下(xià)滑，企業利潤率下(xià)滑。經濟學理論表明，在金本位制度下(xià)，利率水平與社會平均利潤率水平持平，也就說，在企業利率大(dà)幅下(xià)滑的情況下(xià)，利率水平也應該下(xià)滑。但現實是，由于中(zhōng)央銀行制度的存在，在大(dà)多數國家，甚至是美國這樣利率高度自由化的國家，在金融危機之後，利率水平的自發回落也較爲緩慢(màn)和滞後。我(wǒ)國利率市場化尚未完成，僅靠市場對利率的自我(wǒ)調節更是不盡現實。
